De Amerikaanse verkiezingsuitslag en de daaropvolgende reactie van de financiële markten waren verrassend. Vooraf werd algemeen aangenomen dat een overwinning van Donald Trump nadelig zou zijn voor risicovolle beleggingsklassen. Toch was de verkoopgolf in de markten slechts van korte duur.
De financiële markten verlegden hun aandacht van de eventuele risico’s voor de handel en internationale samenwerking naar een eventuele groei-impuls dankzij de nieuwe republikeinse administratie. De onzekerheid blijft echter groot.
Een aantal van Trumps plannen zou de groei moeten bevorderen, zeker als de beloofde belastingverlagingen en hogere uitgaven voor infrastructuur er effectief komen. Hogere begrotingstekorten zouden echter ook negatief gevolgen hebben. De forse stijging van de obligatierente met 40 bp sinds de verkiezingen – de grootste toename in vier dagen tijd sinds de Amerikaanse Federal Reserve in juni 2013 voor het eerst van een afbouw van de activa-aankopen sprak – impliceert dat hogere overheidsuitgaven de bedrijfsinvesteringen ten minste gedeeltelijk verlagen.
In welke mate het Congres de plannen zal afzwakken doordat de republikeinen doorgaans een voorzichtig begrotingsbeleid verkiezen, valt nog af te wachten. Grote infrastructuuruitgaven ten uitvoer leggen, zou tijd vragen. De belastingen voor bedrijven verlagen en winsten die nu in het buitenland worden aangehouden repatriëren, zijn echter maatregelen die een directere positieve impact kunnen hebben.
Groeibevorderende beleid
Vooralsnog heeft de markt vooral aandacht voor het groeibevorderende beleid van de nieuwgekozen president. Aandelen stegen, de euro daalde, de Japanse yen verzwakte en de Mexicaanse peso en Chinese renminbi verloren terrein. De Duitse obligatierente steeg en de Japanse obligatierente naderde de doelstelling van 0% van de Bank of Japan (BoJ).
De risicospreads op opkomend schuldpapier in USD bewogen naar de bovenkant van hun handelsbandbreedte sinds vier maanden, die op obligaties in lokale valuta’s naar hun hoogste niveau sinds begin maart. De verwachte inflatie over 5 jaar binnen 5 jaar, een veel gebruikte maatstaf voor de inflatieverwachtingen op de langere termijn, piekte op 2,5% in de VS en 1,6% in de eurozone.
Globale dip
Uit de daling van opkomende valuta’s en de stijging van opkomend schuldpapier in lokale valuta’s kunnen we opmaken dat de markten de mogelijke risico’s verbonden aan de verkiezing van Trump niet uit het oog verliezen. De voornaamste risico’s voor de wereldhandel zijn een globale dip van de economische activiteit, een tragere liberalisering van de handel, toenemende politieke risico’s, een tragere globalisering, een lagere beschikbaarheid van handelskrediet en minder concurrentievermogen in China door stijgende lonen.
Dat zijn vooral structurele factoren die niet onmiddellijk zullen veranderen door eventuele beleidsinitiatieven in de VS of enig ander land. Wel verwachten we dat het protectionisme aan belang wint. Hoe dogmatisch of pragmatisch president Trump zich uiteindelijk opstelt, moeten we nog afwachten. Initiatieven die tegen de belangen van Amerikaanse bedrijven indruisen, lijken ons onwaarschijnlijk. Een gerichte aanpak van bepaalde producten of sectoren maakt een grotere kans, maar de onzekerheid is groot.
Onzeker
De Amerikaanse groei en inflatie kunnen dus volgend jaar onder de nieuwe administratie versnellen, maar de impact van eventuele maatregelen blijft vermoedelijk beperkt en is uiterst onzeker. Mogelijk zien we de meeste effecten, vooral die op de inflatie, pas in 2018. Het nieuwe politieke landschap kan gevolgen hebben voor het monetaire beleid. Niettemin bleef de op de marktverwachtingen gebaseerde waarschijnlijkheid van een Amerikaanse renteverhoging in december onveranderd boven de 80%. Volgens ons hecht de Fed momenteel meer belang aan de inflatieverwachtingen dan aan de recent stijgende obligatierente en zal ze, voor zover een verkoopgolf in de aandelenmarkten uitblijft, de basisrente zoals gepland volgende maand verhogen.
In de eurozone stelt de hogere obligatierente en vooral de aanzienlijk gestegen Italiaanse tienjarige rente de ECB mogelijk voor problemen. De politieke risico’s in de eurozone zijn volgens ons toegenomen. We verwachten dat de ECB in december aankondigt dat ze haar programma voor activa-aankopen verlengt tot na maart 2017, mogelijk met zes maanden. Voor landenspecifieke problemen kan de ECB een beroep doen op directe monetaire transacties (Outright Monetary Transactions – OMT). In dat kader kan ze obligaties van specifieke landen kopen op voorwaarde dat die landen bereid zijn om macro-economische aanpassingen door te voeren.
Redding
De Japanse economie groeide kwartaal op kwartaal geannualiseerd met 2,2% in het 3e kwartaal. Dat is het snelste tempo sinds het eerste kwartaal van 2015. De onderliggende redenen waren niet overtuigend. Zoals gezegd is de wereldwijde economische en politieke omgeving volgens ons niet bijzonder positief voor de handel. We rekenen er dus niet op dat de export redding brengt voor de Japanse economie. De reële groei van de consumptie en bedrijfsinvesteringen maakte in het 3e kwartaal in feite pas op de plaats. Nog zorgwekkender is dat de nominale groei en bedrijfsinvesteringen daalden. Dat betekent immers dat de economie ongevoelig blijft voor de extreme stimuleringsmaatregelen van de BoJ. De sterkte van de yen en de terugkeer van deflatie zijn belangrijke punten van zorg.
De Chinese economische groei houdt ondanks de maatregelen om de huizenmarkt af te koelen stand. De autoverkoop vertraagt naarmate de gunstige impact van belastingvoordelen afneemt. Door de licht aantrekkende inflatie daalde het tempo van de reële detailhandelsverkoop wat meer dan dat van de nominale verkoop. De investeringen krijgen aanzienlijke steun van infrastructuurprojecten en de groei van de investeringen in de verwerkende industrie bleef naar Chinese normen erg bescheiden. De belangrijkste scheeftrekkingen in de huizenmarkt en kredietgroei blijven dus duidelijk bestaan, terwijl de positieve impulsen van begrotingsstimulansen wegebben. De stabilisering van de Chinese bbp-groei lijkt ons nog altijd van tijdelijke aard. Wel verwachten we dat de overheden in de aanloop van het 19e Nationaal Congres van de communistische partij volgende herfst zelfs nog sterker op een stabilisering van de economie zullen inzetten.
